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赶场央企整合:一场正在开启的资本盛宴

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导读: 目前，早在2005年初即已启动的华润重组华源 国务院国资委主管企业历史上最大规模的资产重组，几经曲折之后终于行将收官。而今华润重组华源即将画上句号，但各大央企之间的真正整合才刚刚开始。就在2007年 ...

目前，早在2005年初即已启动的华润重组华源——国务院国资委主管企业历史上最大规模的资产重组，几经曲折之后终于行将收官。而今华润重组华源即将画上句号，但各大央企之间的真正整合才刚刚开始。就在2007年1月19日国务院国资委主任李荣融日前表示，2007年要加大中央企业布局结构调整力度，为实现到2010年央企减少至80家到100家的目标奠定基础。同时国资委发布《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》

按照该《指导意见》央企将按照国资控股要求被明确分成三类：1.在关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域，国有资本保持独资或者绝对控股;2.在基础性和支柱产业领域，国有资本保持绝对控股或有条件的相对控股;3.在其他行业和领域，根据市场竞争优胜劣汰，央企数量将明显减少。在上述分类的基础上，国有资产将向四个方向集中：关键领域、主导产业、大企业集团和企业主业。未来国有资本将进行以股份制改革、整体上市、股权多元化为方向的改制;以及包括行业重组、研究院重组、非主业资产重组、内部重组等方向的重组。

将来，国有资产将进行一系列的调整，这些调整的展开将会借助资本市场的力量，同时央企的大范围整合也势必对2007年乃至以后的资本市场产生重大影响：

一、大幅提升证券市场的资产总量，夯实证券市场基础。目前161家央企中，只有100家左右拥有上市公司平台;央企上市公司的资产规模只有央企整体资产的三分之一左右;2005年央企的净资产收益率达到10.5%，明显超过上市公司盈利能力。目前所有数据表明，央企资产注入将给证券市场带来较大的资产提升空间。特别值得关注的是，央企资产规模巨大，但没有较为完整的资产平台的，是潜在资产重组的优质资源;诸如军工、电力、电、石油、电信、航运等行业央企的上市公司。大量优质资产的上市，不仅仅给投资者带来更多的投资机会，也为证券市场平稳运行打下坚实、牢固的基础

二、国有资产不断集中的必然结果是大市值公司在市场中成为投资者关注重点，会吸引更多、更大的投资者参与，在为证券市场提供更多航母级的大企业，投资者的投资机会也将不断出现。按照国资委目标，到2010年将发展家央企为具有较强竞争力的大企业集团，其中国家电、石油石化、电信、冶金、航运、建筑、汽车、机械和电子是主要的整合方向。

三、央企重组将引出股权投资的新热点;按照国资委对央企的主业划分，我们可将央企基本归结到国资控股类型的三方面中。对于第一方面，基于国资绝对控股权要求，主要将对相关央企进行行业间和内部的改制和重组。其中值得我们长期关注的是军工行业的中央企业数量和旗下上市公司众多，其整合空间最大。在第二方面，国资将同时男士睡衣进行内部整合和外部战略投资者引入。其中装备制造、电子信息等行业中央企业较为分散，整合空间较大;这里，研究院与相关企业的重组是另一值得关注的重要整合方向。而在第三方面，除部分有特殊功能和行业骨干企业，国资退出、引入多元化股权将是主要方向，外资并购将主要发生在这一板块中。

2007年可以说是央企重组年，对于央企重组模式我们根据国资委的相关原则分析：央企重组将主要以强强联合、以强并弱、、吸收合并等方式进行。央企整合带来的投资机会可以从上述三个方向进行寻找：

首先央企之间强强联合，是国资委希望看到的，国资委有关人士表示。2007年，钢铁、通信、地产、汽车、航空等都将进一步成为央企并购的主战场。据透露，国资委给出“强强联合”的政策空间是，自找对象，自由组合。据了解，由于以上行业中主业重叠的上市公司最多，在不做到行业前三名就要被淘汰的硬指标下，必然有很多公司要在并购重组的形式下被重新洗牌。

第二是纵向联合形式的央企重组。根据我们的观察以该形式进行的整合在目前主要是在两个层面进行：一是类似于中石油、中石化内部上市公司的整合，二是央企某个行业上下游的整合。国资委企业改革局有关人士曾评论说：“许多大型央企在原有业卫生消毒务重叠、多级法人体制的低效率弊端下，又增添严重的主业重叠和关联交易，与国际资本市场规则相冲突。”因此，集团内部的整合成为“做强做大”的必要前提。目前央企中上市的企业多是集团公司下的子公司、孙公司。在上市之初，不少央企将精华部分包装独立上市，但随着“做强做大”需求，一家央企集团下存在多个上市公司的现状，破坏了央企战略的整体性和协调性。据了解，国资委希望下属多家上市公司的央企能够根据实际情况，加快内部整合，提升竞争力。“对产业链上下游相关行业进行收购合并。这种方式主要发生在高能耗、高污染的有色金属行业。”国资委研究中心的一位研究员说。比如，中国铝业收购铝锭生产企业焦作万方、兰州铝业及旗下的氧化铝企业山东铝业等。

最后是同类合并、吸收合并，同类合并就是把相关央企中非主业资产剥离出来，而后以同类产业相合，形成新的独立企业。目前，国资委已分6批陆续公布了央企的主营业务，涉及领域包括能源、冶金、钢铁、医药、电信、军工、交通、汽车、电子、技术装备、粮油、房地产、日用消费品和投资等诸多领域。有资料表明，经过国资委多批确认央企主业后，100余家央企被分离出的非主业企业或将达到数千家。对这类跟集团主业不相符的企业在新一轮整合中如何处置，国资委研究中心有关负责人表示，“将可能被出售，或者在央企范围内按行业重组。”据了解，为使第三种模式更具操作性，国资委可能考虑设立若干家投资绿色杀虫杀菌固氮的生物制剂项目已与禹城市农药厂合作型控股公司或资产管理公司，把被剥离后找不到婆家的企业划入。如此，国资委就不直接管理这些企业，由控股公司决定这些企业是继续发展、重组还是破产。国资委研究中心有关专家认为，从“进”的角度，在经济社会发展中，若出现新产业，对国民经济带动作用很大。这时投资型控股公司就可介入，发挥国有经济的主导作用。从“退”的角度，许多央企过去乱投资、多元化形成的许多没有竞争力的辅业，就可以由投资型控股公司接手加以整理，提升其价值，做大主业。我们也可以理解为国退民进。吸收合并通过调理进行调理并就是以强并弱。首先，强势企业托管弱势企业;然后，在两者的磨合中进行可能的合并。事实是，这方面的试点已经展开。例如有有中国粮油食品(集团)有限公司托管中国土产畜产进出口总公司、中国农业发展集团总公司托管中国农垦(集团)总公司、中国诚通控股公司托管中国普天信息产业集团公司、华润集团重组华源集团、以及目前正在进行的京东方重组案等几个案例。

由于有证券市场上受国资委要求积极推进央企重组的影响，我们认为，未来沪深两市近200家央企控股上市公司将会通过上述三种方式进行重组，对于投资者而言将会是巨大的投资机会。

在央企重组过程中，目前基本上在市场上体现出来的方式有以下四种：一是私有化，实施者主要是中石化，其带给市场带来的基本上是接近20%的溢价。二是壳资源出让，在近200家央企中，有很大一部分企业具备成为壳资源条件，一旦重组，这些低价央企往往将成为黑马的发源地。三是资产置换，由于央企后面是巨额的国家资产，存在资产注入、整体上市的机会。四是全面推动上市公司治理结构的改善。央企控股上市公司成为投资资金主要流向的目标，正是在多种方式重组的大背景下，目前市场大量资金流向了一些具有重组、整合预期的央企控股上市公司，从而造成其股价极为出色的表现，例如中化国际、中材国际、南方汇通等个股在短短的时间就出现高于市场平均升幅的表现。股价上涨和市场对其重组或者优质资产注入有着强烈的预期直接相关，这充分说明央企控股公司因为其本身所具备的绝佳题材，正在成为越来越多资金关注的焦点，央企上市公司尤其是目前仍为ST股的上市公司势必会也成为黑马的最大发源地。

进入2007年以后，沪东重机、东方电机整体上市的案例，以及目前正处于行业整合的京东方(AB)、上广电、聚龙光电拉开了央企整合的帷幕，给投资者带来了十分可观的收益。我们认为在国资委政策的主导下，央企整合将会成为贯穿在未来相当长时间内的主题性投资机会。在目前总体估值较高的背景下，很多个股的基本面已经被充分地挖掘，而这种业绩外延式的增长带来了新的投资机会，将构成2007年的投资主线。

在2007年央企但这些企业多分散布局在不同区域重组带来的投资机会我们建议投资者可以从以下方面进行深度挖掘。

一是国资委明确的整合方向来寻找机会：

在央企重组过程中，整合的方向是主业清晰和主业资产的集中，表现为集团间的合并或集团内企业间的整合，给上市公司带来的机会就是资产的注入或整体上市，以及非相关资产的剥离。对于央企来说，通过对控股上市公司进行资产注入，并进而完成整体上市，是最为便捷，代价最小的方式，A股市场目前的发展也完全可以容纳下这些大型集团的上市，并且还会给与更高的市场估值，我们认为未来会有更多的央企在A股市场实现整体上市。在这里我们尤其要重点关注旗下只有一家上市公司量热仪的央企，未来整合的过程中，央企很有可能借这个唯一的上市公司平台完成央企整体资产的整合从而完成整体的上市的最终目标，对此投资者应予以重点的关注。

从行业的角度，在国资委对央企整合的指导意见中，明确了必须国有控股的七大行业，包括军工、电电力、石油石化、电信、煤炭、民航、航运等七大行业。从这七大行业来看，民航业几大航空公司已基本实现整体上市。石油石化、电信、航运、煤炭等央企的上市公司目前主要以H股为主。目前行业上市公司比较分散，缺少集团上市公司的军工和电电力行业，未来存在较大的整合空间。这里我们建议重点关注军工、电电力旗下具有明显优势的上市公司，如西飞国际、成发科技、国电电力、国投电力等。

另一个就是从国资委重点扶持的行业角度来把握。

目前市场的表现已经充分说明央企重组已经成为市场投资的主题。那么我们按照国资委的《指导意见》分析，核心的内容就是扶优助强，而扶优助强的途径是依托资本市场，把优质资源通过整体上市、资产注入等方式来加强未来央企上市公司的盈利水平和持续经营能力。我们建议投资者把握住有央企为背景的优势、优质上市公司为投资策略，这样投资者既可分享到股市发展的平均收益，同时还能够从中享受因资产注入、主业整合所产生的业绩快速增长而带来的超额收益。基于上述的分析观点我们建议投资者可以重点关注：国投电力、国电电力、彩虹股份、一汽轿车、S阿继、武钢股份、金自天正、南方汇通、长航凤凰、上海医药、双鹤药业、中化国际、天坛生物、京东方、中国联通、中材科技、首钢集团等。

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